PALESTRANTES
Jeffrey Schulze, CFA
Diretor Administrativo, Chefe de Estratégia Econômica e de Mercado
Josh Jamner, CFA
Diretor, Analista de Estratégia de Investimentos
Principais conclusões
- O mercado de trabalho está sob os holofotes, pois revisões negativas em relatórios recentes de empregos aumentaram a probabilidade de cortes modestos nas taxas de juros. Uma queda acentuada na imigração desacelerou o crescimento do emprego, enquanto um modesto aumento nas demissões sugere um ambiente de “baixa rotatividade”.
- As três principais medidas que acompanhamos pintam um panorama misto do estado do mercado de trabalho: O Sentimento de Emprego atualmente emite um sinal vermelho recessivo, enquanto os Pedidos de seguro-desemprego e o Crescimento salarial permanecem em território verde expansionista mais saudável e em linha com o sinal verde geral do Painel de Risco de Recessão ClearBridge.
- A diminuição da incerteza sobre as tarifas, a aprovação de grandes leis fiscais e uma perspectiva positiva para os lucros corporativos nos fazem permanecer otimistas de que o mercado de trabalho se firmará a partir daqui, mesmo que o ritmo de contratação seja mais lento.
Imigração desacelerando, uma consideração fundamental para o crescimento futuro dos empregos
Nos últimos meses, o estado do mercado de trabalho emergiu como um debate fundamental para os mercados financeiros. O quão perto a economia está do pleno emprego é uma consideração crucial para a política monetária, especialmente com a ameaça de uma retomada da inflação nos próximos meses, conforme as empresas repassam cada vez mais os custos de tarifas mais altas aos consumidores. Um mercado de trabalho mais fraco permitiria que o Fed reduzisse modestamente as taxas de juros, mesmo com o aumento do risco de inflação, porque não se espera que a inflação impulsionada pelas tarifas persista. Espera-se que tal inflação atue mais como um ajuste de preço único que reduziria a renda disponível, a demanda agregada e, portanto, a inflação geral após um movimento inicial mais alto.
Contudo, a inflação não é a única parte da dupla missão do Fed que se ajusta a um novo regime: o mercado de trabalho também está enfrentando um ajuste conforme o ritmo da imigração para os Estados Unidos diminuiu consideravelmente nos últimos meses. As prisões na fronteira estão entre 25.000 e 30.000 por mês em cada um dos últimos seis meses, de acordo com os dados da Alfândega e Proteção de Fronteiras dos EUA, bem abaixo da média de 225.000 a 250.000 por mês durante os mesmos seis meses em cada um dos três anos anteriores. Embora leve vários meses até que os imigrantes recém-chegados recebam autorizações de trabalho, a redução de 90% nas prisões na fronteira sugere que a oferta incremental de trabalhadores diminuiu drasticamente em 2025.
O impacto da imigração no mercado de trabalho não é um fenômeno novo; na verdade, foi um dos principais impulsionadores do aumento da taxa de desemprego que desencadeou a regra Sahm em 2024. Como escrevemos na época, o aumento da imigração foi a principal razão pela qual a elevada taxa de desemprego estava exagerando o grau de fraqueza do mercado de trabalho, algo que a própria Claudia Sahm, homônima da regra, também observou na época. Embora isso não seja mais um problema, a queda da taxa de desemprego no ano passado destaca como as mudanças na imigração podem afetar as métricas normalmente empregadas para avaliar o estado do mercado de trabalho.
Ao avaliar o estado do mercado de trabalho, tendemos a nos concentrar em três medidas principais: Pedidos de seguro-desemprego, Sentimento de trabalho e Crescimento salarial. Todas as três fazem parte do Painel de Risco de Recessão da ClearBridge, que não sofreu mudanças de sinal este mês e permanece em território expansivo verde geral. O Sentimento de emprego está atualmente piscando um sinal vermelho recessivo, enquanto os Pedidos de seguro-desemprego e o Crescimento salarial estão ambos em território verde mais saudável.
Gráfico 1: Painel de Recessão dos EUA
Dados de 31 de agosto de 2025. Fontes: BLS, Federal Reserve, Secretaria do Censo, ISM, BEA, American Chemistry Council, American Trucking Association, Conference Board, Bloomberg, CME, FactSet e Macrobond. O painel de risco de recessão foi criado pela ClearBridge em janeiro de 2016. As referências aos sinais que ele teria enviado nos anos anteriores a janeiro de 2016 são baseadas em como os dados subjacentes foram refletidos nos indicadores de componentes na época.
O indicador Sentimento do Trabalho vem de dados do relatório de Confiança do Consumidor do Conference Board, especificamente a diferença na parcela de indivíduos que relatam que “há vagas de sobra” em comparação com aqueles que consideram que “empregos estão difíceis de conseguir”. As pioras nas percepções dos consumidores sobre o mercado de trabalho tendem a indicar desacelerações no consumo, conforme os indivíduos adiam as compras marginais, dada a menor confiança em sua capacidade de encontrar trabalho, se necessário. Essa métrica está em território vermelho há mais de dois anos, o que tradicionalmente seria preocupante. Contudo, acreditamos que esse indicador sofreu com a “vibecessão” pós-pandemia, onde muitas pesquisas de sentimento foram tendenciosas negativamente sem se traduzir em mudanças reais de comportamento.
Por outro lado, os outros dois indicadores do painel relacionados ao trabalho parecem muito mais saudáveis. O crescimento salarial se estabilizou em torno de 4% no ano passado e metade de um nível ideal, consistente com um sinal de indicador verde e a meta de inflação de 2% do Fed quando os ganhos de produtividade (de cerca de 2%) são considerados. Pedidos de seguro-desemprego - nosso canário econômico na mina de carvão - passaram por sua típica baixa de verão e começaram a se normalizar. Os pedidos iniciais de seguro-desemprego indicam apenas uma recuperação mínima nas demissões e/ou piora das condições de trabalho no momento, uma dinâmica positiva.
Gráfico 2: Pedidos iniciais de seguro-desemprego indicam apenas fraqueza mínima
Observação: 4WMA refere-se à média móvel de quatro semanas, e NSA significa dado sem ajuste sazonal. Fontes: Departamento do Trabalho dos EUA, Macrobond. Dados atualizados pela última vez em 26 de junho de 2025; mais recentes disponíveis em 30 de junho de 2025.
Além desses três indicadores, também acompanhamos uma série de dados de mão de obra, incluindo vagas de emprego e a taxa de demissões (e contratações), entre outros. Esses dados ajudam a completar o panorama do mercado de trabalho e atualmente pintam uma imagem de “baixa rotatividade” com poucas demissões, mas também menos contratações ocorrendo. Depois de atingir um pico de mais de 12 milhões em 2022, o número de vagas de emprego, conforme medido pela Pesquisa de Abertura de Vagas e Rotatividade de Mão de Obra (JOLTS), se estabilizou na casa dos 7,5 milhões nos últimos 12 meses, sugerindo que os empregadores estão procurando manter as contratações estáveis.
A taxa de demissão - também do relatório JOLTS - permaneceu estável em torno de 2% no ano passado, depois de atingir um pico de 3% em 2022, sugerindo que menos trabalhadores estão deixando voluntariamente seus empregos. Isso é consistente com um ambiente de contratação mais fraco, que é apoiado pela taxa de contratações igualmente em declínio em relação ao seu pico recente, mas mantendo-se estável ao longo do ano passado. Uma coisa em que nos concentramos é a proporção de contratações para terminações (demissões e demissões), que tem permanecido estável um pouco acima de 1,0 e indica um ritmo modesto de criação líquida de empregos, consistente com um ambiente de baixa contratação e baixa contratação.
O relatório de empregos de julho mostrou uma desaceleração na contratação que não foi inesperada direcionalmente, mas foi maior e mais rápida do que muitos previram, incluindo nós. No meio do ano, destacamos como o ritmo de criação de empregos deve ficar abaixo de 75 mil por mês no segundo semestre deste ano. O que foi mais surpreendente no relatório de empregos do mês passado não foi o número de empregos de julho em si, mas as revisões dos dois meses anteriores, com a criação de empregos de maio e junho revisada para baixo em 258.000 empregos no total. Esta foi a maior revisão de dois meses desde 1968 fora das recessões definidas pelo NBER.
O lado positivo, contudo, é que o padrão dos últimos meses parece indicar que a criação de empregos pode se manter estável ou até mesmo se recuperar nos próximos meses. Embora qualquer mês possa ser volátil e as revisões possam mudar ainda mais nosso entendimento (como fizeram no mês passado), a contratação parece ter parado em maio e junho, no rescaldo incerto dos anúncios das tarifas do Dia da Libertação. Contudo, julho mostrou uma retomada das contratações conforme a visibilidade começou a melhorar, e as expectativas de consenso são de um ritmo semelhante de contratações mensais ao longo do saldo do ano.
Gráfico 3: Desaceleração da mão de obra em curso
Observação: Variação média trimestral nas folhas de pagamento do setor não agrícola. Dados de 30 de junho de 2025. Fontes: Bloomberg, Secretaria de Estatísticas do Trabalho dos EUA (BLS), Macrobond.
Olhando para o futuro, o cenário de contratação parece mais saudável, tendo em vista a redução da incerteza. As preocupações com a política comercial caíram nos últimos dois meses, conforme uma série de acordos comerciais foram firmados, e parece estar surgindo um modelo geral que inclui o uso de cotas de importação/exportação e acordos de investimento juntamente com tarifas para alcançar a agenda de política comercial do governo. É importante ressaltar que o “estado da situação” agora tem uma gama muito mais estreita de resultados, o que deve dar maior conforto aos tomadores de decisão corporativos.
A incerteza também foi reduzida pela aprovação do chamado Grande e Belo Projeto de Lei em julho, que esclarece questões em torno da política tributária e fornece incentivos para as empresas investirem, ao mesmo tempo em que impulsiona sua geração de fluxo de caixa livre em muitos casos. A combinação de incentivos para investir e mais dinheiro para fazer isso deve, em última instância, levar à criação de empregos, embora esse processo normalmente não ocorra da noite para o dia.
O cenário trabalhista tem sido obscuro nos últimos anos, remontando ao choque da pandemia e, em seguida, aos impactos da imigração elevada e agora reduzida. No futuro, acreditamos que o envelhecimento demográfico, o declínio da participação e as novas políticas de imigração devem desacelerar o crescimento da força de trabalho, reduzindo o nível de criação de empregos abaixo de 100.000 por mês. Embora essa seja uma mudança em relação aos últimos anos, continuamos otimistas de que o mercado de trabalho se firmará a partir daqui, mesmo que o ritmo de contratação seja mais lento.
Os pedidos de seguro-desemprego - iniciais e contínuos - não apontam para um aumento nas perdas de emprego. O crescimento do lucro corporativo permanece forte, e as demissões geralmente aumentam apenas quando as empresas enfrentam pressões financeiras expressivas, dados os altos custos de contratação e demissão de trabalhadores. Atualmente, as expectativas de ganhos do S&P 500 estão melhorando devido a uma retomada da confiança corporativa. Com os lucros a continuarem a crescer, é improvável uma grande deterioração no mercado de trabalho. Acreditamos que a saúde subjacente do mercado de trabalho permanece sólida, apesar dos recentes choques. Conforme os impactos desses choques desaparecem, acreditamos que a resiliência da economia dos EUA voltará a brilhar conforme caminhamos para 2026 na forma de uma recuperação na criação de empregos.
QUAIS SÃO OS RISCOS?
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