PALESTRANTES
Jeffrey Schulze, CFA
Diretor Administrativo, Chefe de Estratégia Econômica e de Mercado
A diversificação é o único almoço grátis em investimento.”
Principais conclusões
- Era de se esperar que 2025 apresentasse um período de digestão para as ações dos EUA, já que o terceiro ano de um mercado em alta normalmente tem retornos mais suaves. A volatilidade do mercado acionário foi influenciada pela sequência desfavorável de políticas, que priorizou as tarifas em relação aos cortes de impostos pelo governo Trump.
- Apesar do desempenho superior das ações dos EUA em prazos mais longos, as ações internacionais costumam compensar quando os mercados domésticos apresentam instabilidade. No primeiro trimestre, o poder da diversificação foi destacado por uma rotação das Magníficas Sete para as empresas internacionais, de valor e de crescimento de dividendos.
- A economia e os mercados estão entrando em um novo território, e parece que a incerteza das políticas vai continuar elevada no curto prazo. Isso apenas ressalta ainda mais os benefícios da diversificação para investidores em ações.
Entrando em território novo
Os três primeiros meses de 2025 marcaram o pior trimestre para o Índice S&P 500 desde 2022, trazendo de volta à tona os benefícios da diversificação. Em seguida, foram anunciadas as tarifas do "Dia da Libertação" do governo Trump em 2 de abril, o que resultou em uma nova rodada de vendas. Isso porque os novos valores das tarifas excederam até mesmo as expectativas mais pessimistas. Muitos aspectos permanecem desconhecidos, inclusive a possibilidade de acordos comerciais serem fechados. Entretanto, com a economia e os mercados entrando em um terreno novo, o equilíbrio do risco econômico e de mercado mudou desfavoravelmente, em nossa opinião. O ClearBridge Recession Risk Dashboard permanece em um patamar de "expansão", embora muitos indicadores do painel ainda não reflitam a realidade atual, assim como nos primeiros dias da pandemia de covid-19.
Foi identificada uma alteração no painel de controle deste mês. O indicador ISM New Orders mudou do amarelo para o vermelho, refletindo a deterioração do mês anterior. A deterioração dos negócios (e do sentimento do consumidor) é um dos principais riscos, dada a elevada incerteza dos últimos meses, porém o grau em que os dados mais fracos das pesquisas "subjetivas" se traduzem em resultados "concretos" ruins será fundamental. Com relação ao futuro, esperamos que indicadores como spreads de crédito, que atualmente estão próximos do território amarelo, e commodities sejam as primeiras áreas a se recuperar.
Gráfico 1: Indicadores de Risco de Recessão dos EUA
Dados de 31 de março de 2025. Fonte: BLS, Federal Reserve, Census Bureau, ISM, BEA, American Chemistry Council, American Trucking Association, Conference Board e Bloomberg. O painel de risco de recessão foi criado pela ClearBridge em janeiro de 2016. As referências aos sinais que ele teria enviado nos anos anteriores a janeiro de 2016 são baseadas em como os dados subjacentes foram refletidos nos indicadores de componentes na época.
Com base apenas no painel, a probabilidade de uma recessão nos próximos 12 meses está em torno de 35%, um número que aumentamos subjetivamente para 50% em razão do anúncio de tarifas piores do que o esperado e da nossa percepção de riscos negativos para a economia e os mercados. Nossa avaliação da economia começa com o painel, mas incorpora muitas ferramentas, bem como nosso próprio julgamento e experiência, juntamente com os de nossos colegas da ClearBridge. Conversamos com nossos colegas nos últimos dias, e três palavras resumem bem os temas recorrentes nessas conversas: ceticismo, incógnitas e diversificação.
O ceticismo e as incertezas são características do contexto atual. O ceticismo se refere às consequências de curto e médio prazo das recentes decisões políticas, que o mercado sinaliza que podem ser mais adversas do que o governo prevê. As incógnitas favoráveis incluem o potencial para desenvolvimentos de políticas mais favoráveis ao mercado, como acordos comerciais, bem como a possibilidade de a receita tarifária ser utilizada para financiar cortes de impostos superiores ao esperado. Porém, há riscos de que os benefícios de longo prazo buscados pela administração não compensem os custos associados. Tal linha de pensamento impulsiona a percepção de uma inclinação desfavorável no risco, o que nos direciona ao terceiro tema recorrente: a diversificação.
Alocação entre regiões geográficas, tamanhos e estilos de investimento
Nos últimos anos, a diversificação tem parecido menos com o almoço grátis descrito pelo ganhador do Prêmio Nobel e pioneiro da teoria moderna de portfólio, Harry Markowitz, e mais com um obstáculo aos retornos. Isso tem sido um atraso para os gestores ativos, já que um grupo restrito de ações impulsionou a maior parte da alta do índice de referência. No entanto, nossos colegas se mantiveram firmes na construção de portfólios diversificados (em geral, com um viés de qualidade), o que agora está dando resultados. De acordo com a empresa de pesquisa Strategas Research Partners, 59,8% dos gestores ativos tiveram desempenho superior no primeiro trimestre. Se isso se mantiver até o final do ano, será o segundo melhor ano para os gestores ativos desde a Crise Financeira Global (GFC).
A importância e os benefícios da diversificação se aplicam em muitos níveis, fato do qual muitos investidores foram lembrados nos primeiros três meses do ano, com as ações das Magníficas Sete, que antes estavam em alta, caindo -16,4%, enquanto as ações internacionais (MSCI All Country World Index ex-US) subiram 4,6%. No entanto, a criação de um portfólio diversificado não se resume à simples alocação geográfica. Também é preciso considerar fatores como a capitalização de mercado e o estilo de investimento. Embora o desempenho superior relativo das ações não americanas tenha atraído a maior parte das manchetes ultimamente, as ações de valor no S&P 500 superaram suas contrapartes de crescimento em 11,7% até agora em 2025. Parte do motivo pelo qual a liderança geográfica tem estado em foco, entretanto, é que ela contrasta fortemente com as expectativas consensuais no início do ano de que as ações dos EUA superariam com folga seus pares internacionais mais uma vez.
A liderança geográfica tende a persistir por muito mais tempo do que os investidores gostariam. As ações dos EUA têm superado consistentemente o desempenho de seus pares internacionais desde a crise financeira global. Embora isso pareça impressionante, não é algo sem precedentes, já que nos anos 1990 e 2000 os Estados Unidos também foram grandes líderes, mas por períodos menores.
Gráfico 2: Ciclos de liderança global
Observação: Os dados mostram o diferencial de desempenho anualizado de cinco anos entre os índices S&P 500 e MSCI ACWI ex-US. Dados de 31 de março de 2025. Fontes: FactSet, S&P, MSCI.
Historicamente, as ações internacionais têm proporcionado os maiores benefícios de diversificação quando as ações dos EUA enfrentam desafios. Embora isso possa ocorrer em curto prazo, como o que vimos recentemente, o efeito é ampliado em horizontes de tempo mais longos. Desde 1971, quando o S&P 500 apresentou um desempenho anual inferior a 6% em um período de 10 anos, os índices MSCI EAFE (desenvolvido) e MSCI Emerging Markets tiveram um desempenho superior em uma média de 2,0% e 12,1%, anualizados, respectivamente. É importante ressaltar que a taxa de acerto para desempenho superior é superior a 90% para cada benchmark. Embora os Estados Unidos tenham apresentado um desempenho superior no longo prazo, as ações internacionais tendem a compensar quando os mercados dos EUA vacilam.
Gráfico 3: A diversificação é importante
Observação: Os dados mostram períodos mensais contínuos de 10 anos. Dados de 31 de março de 2025. Fontes: Morningstar, S&P, MSCI.
Esse é um componente importante da diversificação: ao obter exposição em todas as classes de ativos, os retornos de longo prazo podem ser aprimorados com a redução da volatilidade do portfólio. Isso ajuda a suavizar os retornos, uma vez que os ciclos de liderança tendem a oscilar. Uma dinâmica que ajuda a sustentar o foco dos investidores em ações não americanas são as avaliações relativas, com o coorte ainda sendo negociado perto de mínimos de 25 anos em relação a seus pares americanos, mesmo após o desempenho superior robusto deste ano. É importante ressaltar que os investidores dos EUA estão muito abaixo do peso das ações internacionais, enquanto os investidores não americanos investiram mais de US$ 9 trilhões em ações dos EUA nos últimos cinco anos, de acordo com pesquisa da Apollo. Se esses fluxos se reverterem, isso poderá levar a uma alta contínua do grupo, reforçando os benefícios da diversificação.
Gráfico 4: Tendência do país de origem
Ativos da categoria Morningstar de 28 de fevereiro de 2025. PIB de 31 de dezembro de 2024. MSCI World Index de 31 de março de 2025. Fontes: Morningstar, IMF, MSCI, FactSet. Dados mais recentes disponíveis em 31 de março de 2025.
Além da turbulência comercial, a fraqueza recente do mercado acionário e a mudança na liderança também foram influenciadas por outras dinâmicas não relacionadas, incluindo o posicionamento de multidões e o potencial de redução de gastos com IA. Um aspecto subestimado pode ser o amadurecimento típico do mercado em alta. Os novos mercados em alta (aqueles que se seguem a quedas de -20%) passam por um período de digestão durante o ano três e depois retomam o crescimento no ano quatro. O atual mercado em alta completou seu terceiro aniversário há aproximadamente seis meses, o que significa que estamos bem no meio do período histórico de digestão.
Gráfico 5: A digestão do ano três
Dados de 31 de março de 2025. Fontes: FactSet, S&P Global.
Apesar do impacto da guerra comercial e da incerteza política sobre o crescimento da receita, as margens de lucro e os lucros continuam sólidos, com os gastos dos consumidores e um mercado de trabalho saudável mantendo o cenário econômico. Parecia que ia começar um período de baixa, mesmo antes do aumento da incerteza política. Isso é uma dinâmica típica, já que o primeiro trimestre tem sido o mais fraco do ano nos últimos 15 anos. É provável que o clima desfavorável e a dura temporada de gripe em 2025 tenham amplificado isso. Janeiro foi o mais frio desde 1988 e a temporada de gripe foi a pior desde 2010. Isso significa que a economia pode estar enfrentando um período de fraqueza maior do que o normal no início do ano, mas também que a fonte dessa fraqueza provavelmente desaparecerá ao longo do ano.
Gráfico 6: Medo do crescimento do 1T é comum
Observação: de 2010 até hoje, exceto 2020. Fontes: Escritório americano de Análise econômica (BEA), Macrobond. Dados de 27 de março de 2025, os mais recentes disponíveis em 31 de março de 2025.
Entretanto, o principal fator de enfraquecimento recente do mercado e que certamente não é subestimado tem sido a elevada incerteza política. No início do ano, nossa opinião era de que a sequência de políticas apresentava um risco de instabilidade no primeiro semestre, já que o governo priorizava políticas menos favoráveis ao mercado (tarifas, imigração, DOGE) antes de se voltar para metas mais favoráveis (cortes de impostos, desregulamentação) no final do ano. Caso surja visibilidade nos próximos meses e a incerteza diminua, um dos obstáculos às ações dos EUA diminuirá. Historicamente, quando o US Policy Uncertainty Index, uma medida compilada por economistas financeiros de três universidades importantes, ficou alto (acima de 155), como é o caso hoje, o S&P 500 apresentou retornos médios de 9,3% nos seis meses subsequentes e 18,1% nos 12 meses subsequentes.
Gráfico 7: Certeza na incerteza
Observação: dados de 1985 até hoje. Dados de 31 de março de 2025. Fontes: Macrobond, S&P, FactSet, Incerteza da política econômica.
A incerteza política tende a não permanecer elevada por períodos prolongados. Entretanto, se continuar assim nos próximos trimestres, as tendências passadas podem não se concretizar. Essa é uma possibilidade clara devido aos anúncios de tarifas do Dia da Libertação mais severos e mais amplos do que o esperado. Embora a volatilidade provavelmente permaneça elevada à medida que os observadores do mercado tentam analisar as implicações econômicas e o ponto final de definição das tarifas, caso as negociações comerciais progridam, os investidores normalmente são recompensados quando a política se normaliza.
Uma forma de ajudar a atravessar um período de elevada incerteza é concentrar-se em empresas de maior qualidade com histórico comprovado de gerenciamento em períodos de turbulência. Uma dessas abordagens é concentrar-se em empresas com uma capacidade consistente de aumentar seus dividendos, um subproduto da capacidade de aumentar os lucros durante os altos e baixos de um ciclo. Esses tipos de ação estavam em desuso nos Estados Unidos, passando por um período de desempenho historicamente baixo em relação ao índice de referência mais amplo. Após períodos igualmente grandes de desempenho inferior no final da década de 1990 e no início da década de 2020, os produtores de dividendos passaram a ficar à frente do índice de referência nos anos seguintes, o que torna sua recente corrida um sinal encorajador.
Definições
O Painel de Risco de Recessão ClearBridge é um grupo de 12 indicadores que examina a solidez da economia americana e a probabilidade de uma queda.
As ações das Magníficas Sete são Alphabet, Amazon, Apple, Meta Platforms, Microsoft, NVIDIA e Tesla.
O S&P 500 é um índice não gerido de 500 ações que geralmente representam a performance de empresas grandes nos Estados Unidos.
O MSCI ACWI ex-USA Index captura a representação de grande e média capitalização em 22 dos 23 países de mercados desenvolvidos (excluindo Estados Unidos) e 24 países de mercados emergentes.
O MSCI EAFE Index foi concebido para representar a performance de títulos de grande e média capitalização em 21 mercados desenvolvidos, incluindo países da Europa, Australásia e Extremo Oriente, excluindo os EUA e o Canadá.
O MSCI Emerging Markets Index abrange ações de mid e large cap em 24 países de mercados emergentes.
QUAIS SÃO OS RISCOS?
Todos os investimentos envolvem riscos, incluindo possível perda do capital. O desempenho passado não é indicador nem garantia de resultados futuros. Observe que um investidor não pode investir diretamente em um índice. Os retornos de índice não gerenciado não refletem quaisquer taxas, despesas ou comissões de vendas.
Títulos de renda variável estão sujeitos a flutuação de preço e possível perda de principal. As empresas de grande capitalização podem perder o apoio dos investidores com base nas condições de mercado e econômicas. As ações de pequena e média capitalização envolvem maiores riscos e volatilidade do que aquelas de grande capitalização.
Commodities e moedas contêm um risco assegurado que incluem condições de mercado, política, questões normativas e naturais e podem não ser adequados para todos os investidores.
Os títulos do Tesouro americano são obrigações de dívida direta emitidas e garantidas pela “fé e crédito integral” do governo dos EUA. O governo dos Estados Unidos garante o pagamento do valor principal e dos juros dos títulos do Tesouro americano quando os títulos são mantidos até o vencimento. Ao contrário dos títulos do Tesouro americano, os títulos de dívida emitidos por agências e instrumentos federais e investimentos relacionados podem ou não ser garantidos pela fé e crédito do governo dos Estados Unidos. Mesmo quando o governo dos Estados Unidos garante o pagamento do principal e dos juros dos títulos, essa garantia não se aplica a perdas resultantes de reduções no valor de mercado dos títulos.