Saída privada?

A pergunta mais comum que ouvimos atualmente dos investidores sobre a classe de ativos de pequena capitalização talvez não seja o que você imagina. Os investidores já sabem que as ações de pequena capitalização têm tido um desempenho inferior ao de seus irmãos maiores nos últimos anos. Eles também estão cientes de que as ações de pequena capitalização estão baratas em relação às de grande capitalização e provavelmente estão saindo lentamente de uma recessão de lucros que afeto ua classe de ativos nos últimos dois anos. Os investidores também reconhecem que o universo das ações de pequena capitalização está cheio de empresas inovadoras que estão prontas para o crescimento futuro e, no entanto, estão consideravelmente sub-representadas na maioria dos portfólios. De fato, as ações de pequena capitalização continuam a ser caracterizadas como a classe de ativos “esquecidos”. O Russell 2000 como uma porcentagem do Russell 3000 está em 4,4%, o mais baixo que vimos desde a década de 1980. (O número tem uma média de cerca de 8% desde o início do índice de ações de pequena capitalização no final de 1978.) Por fim, muitos investidores parecem concordar conosco que as ações de pequena capitalização são a classe de ativos alternativa original, que tende a superar os períodos de alta concentração entre as ações de grande capitalização no mercado mais amplo. Dessa forma, é um pouco surpreendente que a única pergunta consistente que temos ouvido sobre a classe de ativos de pequena capitalização de hoje se concentre no efeito que o crescimento extraordinário do private equity teve sobre o número e a qualidade das empresas públicas de pequena capitalização.

Uma narrativa familiar diz que o crescimento extraordinário do private equity na última década levou as empresas a permanecerem privadas por mais tempo, levando, por sua vez, à crença de que o número de empresas públicas menores está diminuindo. De fato, nossa pesquisa mostra que a maior parte da queda das pequenas empresas de capital aberto ocorreu antes de 2012 e teve mais a ver com as mudanças regulatórias provocadas pela Lei Sarbanes-Oxley do que com o crescimento do capital privado. O número de empresas permaneceu relativamente constante, além do pico pós-COVID em empresas de aquisição para fins especiais.

Como uma gestora ativa no espaço de ações de pequena capitalização, acreditamos que também vale a pena salientar que muitas das milhares de empresas de private equity estão excessivamente alavancadas e não têm lucros, ao mesmo tempo que os múltiplos de compra aumentaram de forma constante ao longo dos anos. Para colocar isso em perspectiva, de todas as ofertas públicas iniciais no espaço de pequena capitalização desde 2020, mais de 70% das empresas não tiveram lucro.¹

Curiosamente, se pensarmos que um número decrescente de empresas prejudica os retornos, citaríamos o Russell 1000 Growth como contraponto. No final de 2019, o índice de crescimento de ações de grande capitalização era composto por 530 empresas, número que havia caído para 396 até o final de 2024. Nesse mesmo período de cinco anos encerrado em 31 de dezembro de 2024, o índice teve um retorno total médio anual de 18,6%.

Por fim, as empresas de pequena capitalização têm sido historicamente alvos de aquisição para private equity ou compradores estratégicos, uma característica benevolente das empresas listadas conhecida como “prêmio de aquisição”. Isso é algo lógico. Muitas empresas de pequena capitalização, como as que favorecemos em várias de nossas estratégias, são de alta qualidade e bem administradas que, durante períodos voláteis, negociam em múltiplos suprimidos, tornando-as alvos ideais para investidores experientes de longo prazo. Isso também ressalta o benefício muitas vezes esquecido do investimento no mercado listado: a volatilidade é sua amiga, não sua inimiga. O que é interessante sobre o ciclo atual é que vimos algumas das empresas de nossos portfólios adquirindo empresas de private equity com descontos consideráveis. Em outras palavras: as empresas públicas estão atualmente se tornando provedoras de liquidez para private equity. Os investidores devem se perguntar por que isso está acontecendo e, se continuar, o que isso sugere sobre os retornos futuros de private equity, implantação e condições de saída dentro do ecossistema de private equity?

Há muito tempo pensamos em ações de pequena capitalização como uma classe de ativos sempre novos, que é consistentemente atualizada com novas empresas aparecendo conforme outras evoluem ou são adquiridas. Essa dinâmica de renovação constante torna a classe de ativos perpetuamente relevante, muitas vezes ineficiente e geralmente ideal para a gestão ativa. Portanto, acreditamos que a ideia de as empresas permanecerem privadas por mais tempo é realmente uma questão de private equity - não de ações de pequena capitalização. As empresas podem permanecer privadas por mais tempo, mas isso não significa que permanecerão assim para sempre, pois os investidores em private equity exigem um retorno real de seu investimento.

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