No que estou pensando: Reorganizando as estruturas da dívida

O motivo subjacente é que, nos últimos 15 anos aproximadamente, a política monetária frequentemente assumiu responsabilidades que caberiam à política fiscal. A julgar pelo discurso do presidente do Fed, Kevin Warsh, em Jackson Hole, esse não será mais o caso.

Warsh estava sob pressão para fornecer maior clareza sobre a futura condução da política monetária do Fed. Muitos analistas, comentaristas e participantes do mercado argumentaram que, ao conduzir o Fed para longe da orientação futura, Warsh precisa ao menos esclarecer a função de reação do banco central.

Ele recusou esse pedido de forma elegante e convincente, argumentando que a compreensão do Fed sobre a economia está longe de ser suficientemente precisa para que a política monetária possa ser reduzida a uma simples regra mecânica. “Os fatores mais relevantes para a condução adequada da política monetária mudam ao longo do tempo”, observou ele, “e, portanto, não podem ser todos resumidos em uma regra matemática pré-determinada.” Ele reiterou que a orientação futura fora de uma situação de crise limita a atuação do banco central e resulta em decisões de política monetária inferiores, como ocorreu na reação tardia à alta da inflação em 2021.

Seu discurso, contudo, trouxe clareza contundente sobre diversos pontos importantes.

Primeiramente, ele observou que, embora a revolução da inteligência artificial (IA) possa ter consequências expressivas para a produtividade futura, o crescimento e as pressões inflacionárias, ela não terá impacto sobre as decisões de política monetária do Fed no curto prazo. Isso deve dissipar temores de que o otimismo em relação à inovação possa ser utilizado como pretexto para uma postura acomodatícia de política monetária.

Em segundo lugar, ele ressaltou que 2% no deflator de despesas de consumo pessoal (PCE) é “uma meta fixa e firme” que o Fed deve cumprir. O banco central se empenhará em desenvolver medidas de inflação mais confiáveis e pontuais, mas isso não será utilizado para justificar o problema inflacionário.

Em terceiro lugar, ele afirmou que o foco principal do Fed neste momento deve ser nos preços, já que a inflação continua persistentemente acima da meta, enquanto o mercado de trabalho aparenta estar em pleno emprego em um contexto de economia bastante resiliente. Além disso, ele argumentou que os mercados financeiros, incluindo crédito, empréstimos e ações, indicam que as condições financeiras ainda permanecem relativamente favoráveis.

Ele resumiu tudo em uma conclusão igualmente clara: A menos que o Fed possa ter “confiança de que a inflação subjacente está convergindo para nossa meta, de forma clara e em ritmo suficiente”, será necessário agir.

Resumindo: A principal preocupação do Fed neste momento deve ser a inflação e, até agora, não há evidências convincentes de que a inflação subjacente esteja convergindo para a meta com rapidez suficiente. A menos que isso mude, cabe ao Fed agir, e seu principal instrumento deve ser a taxa básica de juros.

Não se trata de uma orientação futura, mas eleva a importância das próximas reuniões de política monetária do Fed. A menos que o cenário inflacionário melhore de forma expressiva, será difícil para o Fed justificar a não elevação das taxas de juros.

Os mercados financeiros aceitaram essa postura rígida ao pé da letra. A reação imediata foi o achatamento da curva de juros dos títulos do Tesouro, com um aumento expressivo nos rendimentos de curto prazo.

O achatamento de baixa indica que os investidores estão atentos à política fiscal. Warsh observou que, entre os sinais não filtrados que o Fed gostaria de obter dos mercados financeiros, estão “os preços e os volumes de negociação dos títulos do Tesouro”. Essa afirmação contrasta fortemente com a alegação de Bessent de que os rendimentos dos títulos do Tesouro dos EUA de longo prazo não refletem os fundamentos. Warsh também afirmou que “o dinheiro importa”, um lembrete enfático de sua posição de que o balanço do Fed deve ser reduzido, limitando o papel do Fed como detentor da dívida pública.

Se o governo deseja reduzir o custo de sua dívida, será necessário analisar cuidadosamente seus próprios fundamentos e reduzir o déficit fiscal para níveis mais sustentáveis. Até lá, a elevação das necessidades de financiamento do governo, aliada ao aumento da emissão de dívida para financiar investimentos em IA, tende a manter uma pressão persistente de alta sobre os rendimentos.