No que estou pensando: O Fed de Warsh - Retorno à ortodoxia

As primeiras impressões são importantes, e Kevin Warsh se apresentou como inclinado a uma política monetária restritiva em sua primeira coletiva de imprensa como novo presidente do Fed.

Isso não me surpreendeu. Eu estava intrigada com o fato de tantas pessoas na mídia e no mercado acreditarem que Warsh assumiria o cargo apenas para atender ao desejo do presidente dos Estados Unidos, Trump, por taxas de juros mais baixas. Defendi publicamente e em reuniões com clientes que, com base em seu histórico, Warsh parecia ser, na verdade, o presidente do Fed com a postura mais hawkish desde Paul Volcker nos anos 1980.

Sua primeira coletiva de imprensa pareceu confirmar isso. Warsh enfatizou, desde o início e de forma reiterada, que o Fed pode e irá trazer a inflação de volta à meta de 2%, após cinco anos consecutivos de resultados acima desse patamar. Ele foi direto ao ponto e não se escondeu atrás de choques de oferta. Com os mercados encontrando algum alívio após o anúncio de um acordo entre os EUA e o Irã e a queda nos preços do petróleo, ele poderia ter argumentado que o choque nos preços da energia, espera-se, será - ouso dizer - “transitório”. Em vez disso, ele disse o seguinte:

“A declaração do Fed afirma que a inflação é pautada principalmente pela política monetária. Pode ter certeza disso. Há anos afirmo que a inflação é uma escolha. Pode ter certeza disso. E hoje anuncio que este Comitê decidiu, de forma inequívoca e unânime, que iremos cumprir esse compromisso.”

E completou com: “Estamos há cinco anos sem atingir a meta, e vamos corrigir isso”.

Por um instante, quase me senti transportada para uma fase anterior da minha carreira, ouvindo o então presidente do Banco Central Europeu (BCE), Jean-Claude Trichet, afirmar que a inflação era o único indicador na bússola do órgão.

O BCE, no entanto, possui um único objetivo: sua meta de inflação. O Fed possui um objetivo duplo: estabilidade de preços e pleno emprego. Jay Powell observou que um choque energético estagflacionário poderia colocar os dois objetivos em conflito, elevando as pressões inflacionárias ao mesmo tempo em que cria riscos negativos para o emprego e o crescimento. O aperto da política monetária para conter a inflação agravaria os riscos para o crescimento, e o inverso também é verdadeiro. Kevin Warsh disse algo completamente diferente.

“Não acredito que tenhamos uma escolha cruel. Não compartilho da opinião de que […] presidentes do Fed sobem a um púlpito como este e dizem que é preciso escolher. E será necessário decidir se está disposto a tolerar uma inflação mais alta para empregar mais pessoas. Não acredito nisso. O que acredito é que, se cumprirmos nosso papel, podemos alcançar um crescimento sólido, os preços baixos e o elevado nível de emprego compatíveis entre si.”

Para ser justa, Jay Powell também sempre afirmou que, no longo prazo, uma inflação baixa e estável é condição necessária para um crescimento e emprego robustos. Mas o fato de Kevin Warsh ter optado por enfatizar esse ponto mesmo com a crise no Oriente Médio ainda não totalmente resolvida é expressivo.

Igualmente reveladora foi sua avaliação sobre as perspectivas econômicas e a orientação da política monetária. Em um comunicado de política monetária muito mais conciso e objetivo do que o habitual, o Comitê Federal de Mercado Aberto (FOMC) descreveu o ritmo da atividade econômica como sólido, com forte crescimento dos investimentos e da produtividade, além de uma taxa de desemprego estável em um mercado de trabalho que acompanha a expansão da força de trabalho. Ele reconheceu a existência de incertezas, mas não deu ênfase aos riscos de queda.

Segundo Warsh, a postura monetária pode ser melhor caracterizada como desigual: parece restritiva ao se observar o mercado imobiliário, mas não quando se analisa qualquer outro setor, especialmente o desempenho dos mercados financeiros. Segundo Warsh, isso poderia refletir o impacto diferenciado de diferentes instrumentos de política monetária, como as taxas de juros e o balanço patrimonial do Fed. Mais uma vez, uma posição diferente e mais hawkish do que a de Jay Powell, que insistiu que a política monetária era moderadamente restritiva - algo com o qual discordo há muito tempo.

O impacto do tamanho e da composição do balanço do Fed será avaliado por uma das cinco forças-tarefa nomeadas por Kevin Warsh. Os outros quatro abordarão a comunicação do Fed, questões relacionadas a dados, o impacto da inovação e das novas tecnologias, bem como os fatores e as métricas da inflação. Todos incluirão tanto membros da equipe do Fed quanto especialistas externos de diversas áreas. Com o anúncio dessas forças-tarefa, Kevin Warsh indicou que pretende reformular as operações de política monetária do Fed, mas sem prejulgar o resultado. No balanço do Fed, sua preferência permanece evidente: Ele sempre foi crítico em relação ao afrouxamento quantitativo prolongado, e seus comentários na coletiva de imprensa confirmam que ele prefere um balanço patrimonial menor.

Igualmente evidente é sua preferência por uma comunicação parcimoniosa. O comunicado de política monetária foi menos da metade do tamanho dos anteriores. E Kevin Warsh observou que seu antigo mentor, George Shultz, costumava dizer que coletivas de imprensa são úteis, mas que “quando você realiza uma, é preciso garantir que tenha algo importante a dizer”.

Aqui, Warsh destacou algo muito importante, com o qual concordo e que há muito tempo me preocupa. Nos últimos 15 anos, uma dinâmica bastante prejudicial se consolidou entre o Federal Reserve e os mercados financeiros. O Fed tem utilizado a orientação futura para influenciar as expectativas do mercado, fortalecendo assim o poder da política monetária. Os mercados financeiros passaram a concentrar-se quase exclusivamente em antecipar as possíveis decisões do Fed. O Fed, por sua vez, tornou-se extremamente relutante em frustrar as expectativas do mercado. Esse processo circular é prejudicial, pelo menos, em dois níveis. Se o Fed estiver preocupado em validar as expectativas do mercado, não poderá se orientar por sua melhor avaliação dos dados econômicos. E se os mercados estiverem, em sua maioria, tentando antecipar o comportamento do Fed, os preços dos ativos financeiros passam a refletir pouca informação sobre os dados econômicos e, além disso, os mercados deixam de se concentrar adequadamente nos riscos fundamentais - e de precificar o risco de forma apropriada. Warsh deseja retornar a uma situação em que os mercados financeiros reajam principalmente aos próprios dados econômicos; assim, os preços dos ativos se tornariam uma fonte adicional valiosa de informação para o Fed. Como primeiro passo nessa direção, o Fed sob Warsh abandonou, de fato, a orientação prospectiva.

Como Warsh destacou, levará tempo para que todas essas mudanças percorram os canais e sejam assimiladas pelos mercados financeiros. No entanto, a reação inicial do mercado foi clara. Os investidores começaram a precificar de forma mais completa um aumento da taxa de juros ainda este ano, o que considero um desdobramento plausível. O consenso predominante antes da coletiva de imprensa era de que Warsh adotaria uma postura dovish; no entanto, seu tom hawkish surpreendeu e resultou em uma queda nas taxas e valorização do dólar. 

De modo geral, em minha avaliação, o tom da primeira coletiva de imprensa de Warsh como presidente do Fed está muito mais alinhado com a realidade econômica atual e sinaliza um retorno bem-vindo a uma política monetária mais ortodoxa, demonstra determinação em trazer a inflação de volta à meta enquanto a economia segue mostrando resiliência e adota uma postura crítica em relação aos riscos de um balanço patrimonial excessivamente elevado.