Sempre no meu pensamento: O Fed e os mercados - A mesma história de sempre

Durante a melhor parte desse ciclo de aperto, o Fed tem travado um cabo de guerra com os mercados financeiros, com o banco central tentando persuadir os investidores de que um período de taxas de juros mais altas é necessário para manter a inflação sob controle de forma definitiva, e os investidores resistindo ou mesmo "lutando" contra o Fed.

Nos últimos três meses, o Fed pareceu ter prevalecido gradualmente, e os rendimentos dos títulos subiram para quase 5%. O Fed, no entanto, pode ter superestimado até que ponto os mercados financeiros realmente aceitaram sua visão. Na reunião de novembro do Comitê Federal de Mercado Aberto (FOMC), o presidente do Fed, Jerome Powell, deu um leve sinal dovish, não apenas com a decisão esperada de manter as taxas, mas também ao sugerir que o crescimento já pode estar abaixo de seu ritmo potencial (temporariamente elevado) e enfatizando a importância dos "pontos" do Fed (que apontam para mais um aumento).

Diversos dados econômicos mais fracos do que o esperado agravaram o impacto nos preços de mercado.

Assim, como Powell observou que a luta contra a inflação do Fed estava recebendo ajuda importante de condições financeiras mais apertadas, os investidores prontamente levaram as condições financeiras na direção oposta, com rendimentos de títulos mais baixos e preços de ações mais altos.

Powell disse que o Fed ainda precisa responder à questão de saber se as condições monetárias estão apertadas o bastante, e somente depois de encontrar a resposta ele passará a avaliar por quanto tempo as condições devem permanecer apertadas. No entanto, os investidores rapidamente forneceram suas próprias respostas: A política monetária já está bastante apertada e, em meados do próximo ano, deve começar a afrouxar a um ritmo acelerado, para reduzir a taxa dos fundos federais para perto de 4% até o final de 2024.¹

Satisfeito com o progresso alcançado, Powell deu aos investidores apenas um leve empurrão de animação, e eles correram com ele em uma explosão do que enxergo como um excesso de exuberância.

O Fed ainda está lidando com três questões difíceis:

• Quão persistente é a inflação?
• Quão rápido é provável que a economia perca impulso?
• Onde está a taxa de política neutra?

Em comparação com um ano atrás, a inflação está agora muito perto da meta - e ainda muito longe. Há diversas medidas de inflação que os analistas comentam: índice de preços ao consumidor (IPC), despesas de consumo pessoal (PCE), manchete, núcleo, variação de 12 meses, variação mensal anualizada. Algumas parecem muito reconfortantes, outras muito menos.

Minha preferência é olhar para o IPC central e considerar a mudança mês a mês, o que nos dá o ritmo atual de crescimento de preços não afetado pelos efeitos de base mais antigos. Essa taxa, anualizada, ainda está variando muito. Em julho foi de apenas 1,9%; em setembro foi de 3,9%. A média de três meses ainda está acima de 3%; a média de seis meses está perto de 4%.² Outras medidas, como o IPC principal e o IPC super central - que elimina não apenas alimentos e energia, mas também habitação, e tem sido frequentemente destacado por Powell - são ainda maiores, com uma média de três meses perto de 5%, como mostra o gráfico abaixo.

A inflação ainda não está totalmente domada e é muito volátil para ter conforto, especialmente com o risco de outro choque de energia sempre em qualquer esquina. Além disso, uma série de fatores estruturais, da demografia à transição verde, sugerem que as pressões inflacionárias de longo prazo serão mais robustas.

A economia dos EUA provou ser extremamente resiliente, expandindo-se a um ritmo anualizado de quase 5% no terceiro trimestre. Como argumentei no artigo “No que estou pensando” anterior, isso não deve ser muito surpreendente; as famílias tinham uma proteção saudável de excesso de poupança e a política fiscal permanece muito frouxa. No entanto, os custos de financiamento para famílias e empresas aumentaram em todos os setores e, apesar dos balanços saudáveis, o aperto monetário está começando a abalar. Os dados mais recentes são consistentes com alguma desaceleração no crescimento econômico e na criação de empregos. A política monetária pode ser apertada o suficiente para esfriar a economia no ritmo subpotencial ideal. Talvez.

No que diz respeito à taxa de política neutra, acredito que o Fed está muito dovish; ainda parece pensar que, uma vez que as coisas tenham se resolvido, as taxas de curto prazo podem voltar a ser bastante baixas, embora não tão baixas quanto no período pós-crise financeira global (GFC). Minha opinião é que a taxa de política neutra se mostrará mais próxima de 4% ou mais, em vez dos 2,5% ainda previstos pelo Fed.

Com tudo isso, em relação às próximas decisões de política monetária, o Fed provavelmente sente que está agora em território de ajuste fino, justificando uma abordagem prudente - observar os dados e decidir a cada reunião o que fazer a seguir.

Eu não descartaria a necessidade de outro aumento de taxa ainda - as pressões inflacionárias permanecem resilientes, com muito espaço para surpresas indesejadas. E acredito firmemente que as taxas de juros precisarão permanecer nos níveis atuais - ou perto deles - durante a maior parte de 2024, a fim de garantir o declínio sustentado da inflação para a meta de 2% que o Fed está buscando.