Reflexões rápidas: O novelo da dívida e o que precisamos fazer para desenrolá-lo

Originalmente publicado no Newsletter do LinkedIn Perspectivas do Mercado Global, de Stephen Dover. Siga Stephen Dover no LinkedIn, onde ele compartilha suas ideias e comentários, além de sua newsletter, Perspectivas de Mercado Global.

Embora as atuais negociações sobre o teto da dívida estejam criando volatilidade de curto prazo nos mercados de capitais, a questão do aumento da dívida nacional é uma história antiga, com implicações potencialmente de longo prazo.

Em vez de especular sobre como a política de curto prazo se sairá, acreditamos que é mais importante explorar as causas profundas dos altos níveis de dívida pública e o que isso pode significar para crescimento, inflação e outros fundamentos que afetam os preços dos ativos no longo prazo.  Especificamente, o que explica a explosão do endividamento do governo nacional nos últimos 15 anos? A causa raiz é o aumento dos gastos, a queda das receitas fiscais ou ambos? Como o governo federal cobra impostos e o que explica seus gastos? Há precedentes para reduzir o endividamento do governo e, caso afirmativo, quais são as implicações prováveis para os fundamentos econômicos?

Por que a dívida dos EUA aumentou tão rápido?

Desde 2007, a dívida do governo federal dos EUA - seja expressa em dólares ou como percentual do PIB do país - se multiplicou. No final de 2007, na véspera da crise financeira global (GFC), a dívida do governo federal dos EUA era de US$ 9,2 trilhões, ou 62,7% do PIB. Uma década e meia depois, no final do ano de 2022, a dívida total do governo federal havia chegado a US$ 31,4 trilhões, ou 120,2% do PIB.¹

Embora os Estados Unidos tenham apresentado déficits orçamentários persistentes na última década e meia, dois grandes eventos - aGFC de 2008-2009 e a pandemia de 2020-2021 - aumentaram pesadamente o tamanho dos déficits orçamentários dos EUA.

Do aumento total do endividamento do governo federal dos EUA que ocorreu desde 2007 (ou seja, US$ 22,3 trilhões), 63% desse valor subiu devido aos déficits orçamentários que surgiram devido à GFC e à pandemia combinadas.² Para explicar de outra forma: se imaginarmos um mundo onde a GFC e a pandemia nunca ocorreram, estimativas plausíveis sugeririam que o nível atual de endividamento do governo federal dos EUA em relação ao PIB estaria abaixo de 100%, em vez dos 120% atuais.³

O grande aumento dos déficits está associado aos choques da GFC e da pandemia, devido ao aumento das despesas e à queda das receitas fiscais. No entanto, durante o episódio da GFC, os aumentos nas despesas e a queda das receitas fiscais contribuíram igualmente para o déficit orçamentário resultante; já durante a pandemia, os gastos governamentais mais altos dominaram o resultado. Também é evidente que a queda dos gastos do governo e o aumento das receitas fiscais do governo (como percentual do PIB) desde 2021 levaram a uma redução rápida e significativa do déficit orçamentário nos últimos 18 meses.

Adotar uma visão de longo prazo

Também é útil considerar esses desdobramentos no contexto de longo prazo da política fiscal dos EUA.

Durante a maior parte dos últimos 60 anos, os gastos do governo excederam as receitas, com os déficits orçamentários sendo normais. No entanto, várias outras tendências e desdobramentos são dignos de nota.

Primeiro, dois “regimes” diferentes de impostos e gastos são evidentes nas últimas quatro décadas.

De 1983 a 2001, os EUA implementaram gradualmente políticas de contenção de gastos, pelo menos em relação à taxa de crescimento da economia. Como resultado, os gastos do governo dos EUA como parcela da renda nacional diminuíram gradualmente, de 22,9% do PIB (1983) para 17,7% (2001).

No segundo regime - de 2000 a 2020 - os Estados Unidos mudaram para um regime de impostos mais baixos. Ao longo dessas duas décadas, as receitas fiscais do governo dos EUA (como parcela da renda nacional) diminuíram constantemente de 20,0% (2000) para 16,2% (2020).

No primeiro episódio - e especialmente durante a década de 1990 - a queda dos gastos do governo e o aumento das receitas fiscais do governo (após 1993) resultaram em uma queda expressiva e, em seguida, na eliminação do déficit orçamentário do governo federal. Em contraste, de 2000 às vésperas da pandemia os aumentos nos gastos do governo coincidiram com a queda das receitas fiscais do governo para produzir déficits orçamentários crônicos.

Resumindo: desde o início da década de 1980, o governo dos EUA adotou pela primeira vez políticas de responsabilidade fiscal, mas, desde 2000, acumulou déficits crônicos devido a aumentos de tendência nas despesas e diminuições nas receitas fiscais do governo, como uma parcela da renda nacional.

Crescimento e redução do déficit são compatíveis

Essas tendências são notáveis por diversas razões. Primeiro, é possível sustentar um forte crescimento econômico enquanto se implementa a consolidação fiscal. No primeiro subperíodo (1983-2001), a economia dos EUA cresceu rapidamente, especialmente de 1995-2001. O rápido crescimento acomodou a consolidação orçamental, com a contenção das despesas (a partir de 1983) e o aumento das receitas fiscais (a partir de 1993) a contribuírem para a redução do défice.

Vale a pena destacar esse ponto. Limitar ou reverter a acumulação de dívida pública não precisa ser ao custo do crescimento e do aumento dos padrões de vida.

Mas, como o segundo subperíodo também demonstra, o crescimento por si só não levará necessariamente à redução do déficit e da dívida. Durante as duas primeiras décadas deste século, mesmo períodos de crescimento razoável e desemprego excepcionalmente baixo não proporcionaram os mesmos benefícios fiscais que os observados nas últimas décadas do século passado.

Guerras onerosas foram uma das razões, assim como aumentos constantes nos gastos do governo com benefícios relacionados à idade, incluindo saúde. Mas em relação à experiência da década de 1990, a grande diferença foi a tendência para as receitas fiscais do governo caírem como percentual do PIB. Grandes cortes de impostos em 2001 e novamente em 2017 contribuíram para esse resultado. Sobre isso, também é crucial destacar que reduções consideráveis nas alíquotas de imposto de renda de pessoas físicas e jurídicas não aumentaram as receitas fiscais gerais do governo.

Onde gastamos e como pagamos por isso?

Por fim, no contexto da disputa política sobre a política fiscal, pode valer a pena exibir números sobre o que o governo federal gasta e quem ele tributa.

No lado da receita, a maior parte das receitas fiscais do governo federal dos EUA vem de renda individual e impostos sobre a folha de pagamento. Em 2022, por exemplo, 84% das receitas fiscais do governo federal vieram por imposto de renda pessoal e imposto sobre a folha de pagamento coletivamente. Em contraste, os impostos sobre o rendimento das empresas representaram 8,7% do total das receitas do governo federal.

Do ponto de vista dos gastos, apenas 28% dos gastos totais do governo federal dos EUA são discricionários, enquanto 72% são obrigatórios.⁴ Os gastos discricionários são dinheiro que o Congresso deve autorizar anualmente, e o presidente então assina e transforma em lei. Itens discricionários incluem gastos com defesa, saúde, educação, agricultura e assuntos internacionais. Os programas obrigatórios, por outro lado, são exigidos pela lei vigente e ocorrem automaticamente sem autorização legislativa anual. Exemplos de gastos obrigatórios incluem previdência social, Medicare, Medicaid e juros sobre a dívida nacional.

Embora, teoricamente, todos os gastos possam estar sujeitos a negociação, as dotações anuais são decididas apenas para programas discricionários (ou seja, para pouco mais de um quarto de todos os gastos). Dentro dos gastos discricionários (US$ 1,6 trilhão em 2021), os maiores itens são Defesa (aproximadamente 40% do total), Saúde, Educação e Benefícios de Ex-combatentes. No outro extremo da escala, representando 3% ou menos dos gastos totais do governo, estão itens como Ciência, Assuntos Internacionais ou Políticas Energéticas.

O impacto dos pagamentos de juros

Durante a maior parte dos últimos 15 anos, as taxas de juros muito baixas mantiveram o montante dos juros pagos para manter o estoque da dívida nacional sob controle. Pouco antes da pandemia, por exemplo, os gastos brutos anuais do governo federal para pagar juros sobre a dívida nacional eram de cerca de US$ 500 bilhões. Apenas três anos depois, graças ao endividamento muito maior e ao aumento das taxas de juros, esse número quase dobrou para US$ 930 bilhões.⁵ De acordo com estimativas do Tesouro dos EUA, o custo do serviço da dívida do governo federal americano representa 13% do total dos gastos do governo federal em 2023.⁶

O aumento dos pagamentos de juros gera desafios orçamentais. Todo o resto inalterado, eles reduzem a capacidade de gastos em outras áreas.

Ao mesmo tempo, vale a pena notar que a despesa de juros também é uma fonte de receita para muitos americanos - direta e indiretamente através de programas de poupança para aposentadoria. Um dos beneficiários líquidos, por exemplo, é a previdência social, que investe receitas excedentes (através de impostos sobre folha de pagamento) sobre os gastos correntes em notas e títulos do Tesouro dos EUA.

Conclusões

Cinco conclusões gerais surgem da nossa análise.

Primeiro, o rápido aumento do endividamento dos EUA desde 2000 deve muito a dois grandes choques econômicos - a GFC e a pandemia. Sem essas calamidades, a dívida pública seria muito menor (talvez até um quinto menor) e o debate sobre a política fiscal dos EUA poderia não estar tão acirrado.

Em segundo lugar, as despesas com juros mais altas da dívida do governo dos EUA representam uma parcela crescente dos gastos do governo. Com o tempo, as despesas com juros provavelmente restringirão os gastos do governo e/ou exigirão um aumento nas receitas fiscais do governo.

Em terceiro lugar, as fontes de aumento do endividamento do governo neste século refletem uma combinação de aumentos nos gastos do governo e diminuições nas receitas fiscais do governo. Isso se contrasta de forma aguda com as quase duas décadas de consolidação fiscal gradual desde o início dos anos 1980 até 2001. Isso aponta para o desafio político fundamental sobre como financiar os gastos que os americanos parecem precisar ou querer.

Em quarto lugar, a consolidação orçamental a longo prazo não está em contradição com um forte crescimento sustentado e um elevado nível de emprego. De fato, um forte crescimento é quase certamente uma pré-condição econômica e política para a redução do déficit e da dívida.

Em quinto lugar, tendo em conta que a consolidação orçamental sustentada é melhor alcançada em paralelo com um forte crescimento sustentado, surge a questão de saber como alcançar este último. Essa questão é ainda mais urgente, diante dos ventos favoráveis da globalização e o crescimento morno da produtividade (apesar da rápida inovação). Os desafios do combate ao endividamento quase certamente exigirão novos esforços para aumentar a produtividade.